INCHIESTA POCHE AZIONI MA BUONE Nonostante cinque anni di crescita l'equity resta l'unica scelta possibile. Solo per la prima parte del 2008 si dovrà parcheggiare la liquidità in Bot e Ctz. In attesa di vedere se l'incendio del credit crunch si spegnerà. L'operato di Fed e Bce non è bastato. E ora si invoca l'intervento dei governi di Redazione - 29-12-2007 Azioni. Sempre azioni. Ma non a tutto campo, perché la parola d'ordine ora è stock picking. Anche perché va messo nel conto un possibile calo dei profitti a fronte di non pochi fattori di rischio: dal petrolio (vicino ai 100 dollari al barile), al rischio della bolla immobiliare in Europa o a quella, tutt'altro che da escludere, dei mercati emergenti. Però, una cosa è certa: nonostante cinque anni di crescita ininterrotta, l'equity rimane la soluzione da consigliare. Non foss'altro che per esclusione: in questo momento non si vedono valide alternative. O, quantomeno, non ci sono asset class che, in termini di rendimento, possano vantare un appeal maggiore rispetto alle azioni. Ma la prudenza è d'obbligo. E tra le varie piazze finanziarie bisogna muoversi con molta attenzione. Selezionando le opportunità migliori. Il fantasma del credit crunch, infatti, aleggia ancora sui mercati. Quella che inizialmente sembrava una piccola fiammella, limitata al settore immobiliare, è poi diventata un incendio devastante. E gli interventi tempestivi delle banche centrali (che anche nell'ultimo periodo non sono mancati) non sono serviti a spegnere le fiamme che anzi, pian piano, si sono estese all'intero settore del credito. Un vero e proprio incubo per gli addetti ai lavori, gestori in primis, che oggi, in un clima di assoluta incertezza, preferiscono restare alla finestra. Nell'attesa appunto di capire se nel 2008 l'ingranaggio del credito tornerà a girare o se bisognerà prepararsi a fare i conti con un'economia in recessione. Evento, quest'ultimo, al quale l'ex presidente della Federal Reserve, Alan Greenspan, ha assegnato un 50% di probabilità. A rendere ancora più incerto lo scenario del prossimo anno un ruolo fondamentale è stato giocato dagli ultimi dati macro. Valori che hanno evidenziato un peggioramento dell'inflazione, aumentata a novembre oltre le attese sia negli Usa sia in Europa. E l'andamento dei prezzi al consumo, accompagnato dalla crescita record delle materie prime, ha fatto scattare l'allarme delle banche centrali, che oggi si trovano strette in una morsa pericolosa. Con il credit crunch da un lato e il rischio inflazione dall'altro. Cosa fare? Privilegiare la liquidità, continuando (questa è stata finora la strategia della Fed) ad abbassare i tassi, o cercare di arginare una nuova ondata di inflazione che potrebbe colpire i consumatori delle maggiori economie (come sembra preferire la Bce)? La verità è che le banche centrali da sole non possono farcela. E forse ci sarebbe bisogno di un intervento anche delle autorità governative. Come successe nel 1989, quando il Congresso degli Stati Uniti costituì un'agenzia governativa, la Resolution Trust Corporation, che rastrellò tutti i crediti incagliati. Le lancette dell'orologio, dunque, in questo momento sono ferme. E semmai riprenderanno a girare, lo faranno solo quando il quadro complessivo sarà più chiaro. I money manager si sono dati sei mesi di tempo, durante i quali si dovrà agire con molta prudenza. Soprattutto nei primi mesi del nuovo anno, con i mercati azionari che dovranno affrontare un primo semestre irto di difficoltà. Ed è per questo che in un'ottica di breve il consiglio è di parcheggiare la liquidità in porti più sicuri: come il reddito fisso. Ma bisogna rimanere sulla parte corta della curva dei rendimenti, quindi Bot o al massimo Ctz. Sulle lunghe scadenze, infatti, si potrebbe incappare in potenziali perdite in conto capitale; causa il rischio inflazione che potrebbe generare un incremento dei rendimenti 10-30 anni e un conseguente calo delle quotazioni obbligazionarie. Tutte queste, e molte di più, le problematiche discusse nel corso del Forum di Borsa&Finanza. Alla tavola rotonda hanno partecipato: Nicola Trivelli (direttore investimenti di Sella Gestioni), Giulio Battisti (analista azionario di Horatius Sim), Caterina Mameli (responsabile gestioni istituzionali di Ubs Global Asset Management), Marco Ghilotti (responsabile clienti istituzionali di Schroders in Italia), Corrado Caironi (responsabile investimenti per l'Europa di BlackRock Merrill Lynch Investment Managers), Andrea Delitala (head of investment advisory di Pictet), Giordano Beani (direttore investimenti di Bnp Paribas Asset Management). Ma per sapere come comportarsi, dove investire e quali settori privilegiare, lasciamo la parola ai gestori. 1 Quali sono le vostre aspettative per il 2008? I mercati riusciranno a lasciarsi alle spalle la crisi di liquidità? Trivelli: L'estensione della crisi dei mutui subprime al settore del credito avrà ripercussioni di rilievo sull'economia reale e sui consumi. Di conseguenza rimaniamo molto prudenti per il 2008. Almeno nei primi mesi. Le nostre aspettative sono per un forte rallentamento dell'economia Usa nell'ultimo trimestre 2007 e nel primo del 2008. E, sebbene non vediamo una recessione, questo rallentamento potrebbe durare più a lungo, in quanto la crisi che ha investito l'America non è solo di natura finanziaria. Battisti: Condivido pienamente. La crisi dei mutui subprime e del mercato immobiliare americano è ancora in corso e non è facile prevedere quando avrà fine. Ancor più difficile è prevedere le ripercussioni che questa crisi avrà sull'economia reale in termini di rallentamento della crescita (o addirittura recessione) negli Stati Uniti. In questo momento, comunque, ci sentiamo di scongiurare lo scenario di recessione. Mameli: Vero. Anche se la probabilità di uno scenario recessionistico è aumentata, rimane a nostro avviso un evento a bassa probabilità. Lo scenario di base è quello di crescita economica globale in leggero rallentamento, con il motore di supporto dato dai Paesi emergenti. Infine, il rallentamento economico, accompagnato dall'incertezza sulle implicazioni di medio-termine della crisi subprime, porteranno a una maggiore tensione nel comportamento degli investitori e perciò a una maggiore volatilità. Di conseguenza anche noi consigliamo prudenza. Ghilotti: Nulla da obiettare. Anche il nostro scenario di base prevede che gli Stati Uniti non entrino in recessione. Le aziende hanno vissuto una stagione importante e stanno aumentando la spesa in conto capitale. Il settore corporate ha ancora cash in surplus, che servirà per evitare il ricorso al credito e la riduzione di posti di lavoro. Tuttavia, ci sarà un rallentamento dell'economia, graduale e lungo. In particolare, ci aspettiamo una decelerazione della crescita globale nel 2008 al 2,9 per cento. Pertanto siamo molto cauti sul mercato azionario. Caironi: Quel che dice Ghilotti sulla crescita 2008 mi sembra molto restrittivo. Probabilmente l'economia mondiale non viaggerà più a tassi del 5%; ma noi vediamo comunque una crescita in linea con le attuali stime, quindi di poco superiore al 4 per cento. Grazie soprattutto al contributo importantissimo delle economie emergenti. Mi trovo pienamente d'accordo, invece, sul fatto che l'attuale clima di incertezza continuerà ad aleggiare sui mercati per buona parte del 2008. Per due ragioni: la prima da imputarsi alla caduta degli indici di fiducia nelle principali aree sviluppate e alle attese di un deciso rallentamento dell'economia americana nella prima metà del 2008; la seconda è dovuta alla mancanza di visibilità sulle prospettive di crescita dei profitti aziendali, che hanno registrato tassi in costante rialzo negli ultimi anni. Questa situazione sta creando molta indecisione nel timing di investimento. Delitala: La crisi del settore subprime Usa si è rivelato l'elemento catalizzatore di una crisi di fiducia che ha investito il mercato globale delle cartolarizzazioni, innescando fenomeni ancora in pieno svolgimento. Come il crollo del prezzo di Abs e loro derivati, cui corrisponderebbero perdite implicite di circa 400 miliardi di dollari. A livello aggregato il mercato ha già incorporato il peggio, ma resta incertezza sulla ripartizione degli asset e del danno. Inoltre, la paralisi delle cartolarizzazioni ha innescato un processo di re-intermediazione, che rende difficile per le banche fare previsioni di cassa. Il risultato dei due aspetti descritti è una dilatazione dei premi di liquidità visibile sui tassi interbancari con scadenze oltre il brevissimo. Un fenomeno pervasivo che se non si risolverà nel breve rischia di deprimere l'attività economica. Quindi suggeriamo prudenza. Beani: Anche noi siamo convinti che gli Stati Uniti possano andare incontro a una fase di atterraggio morbido dell'economia, senza dover entrare in recessione. Probabilmente più marcati, invece, potranno rivelarsi gli effetti del rallentamento in Europa, dove tassi di interesse più elevati e apprezzamento dell'euro incideranno maggiormente sulla domanda aggregata. 2 Considerato questo scenario macroeconomico, ritenete che l'equity sia ancora l'asset class da preferire in questo momento? Beani: Il quadro descritto di atterraggio morbido delle economie occidentali, unitamente a una crescita ancora vigorosa delle economie emergenti, lasciano pensare che i mercati azionari negli ultimi mesi forse scontino degli scenari più negativi rispetto alle nostre attese. Pertanto, considerando che le valutazioni assolute storiche dell'equity rispetto alle altre classi di attività risultano a oggi interessanti, pur in un'ipotesi di rallentamento del tasso di crescita degli utili manteniamo un atteggiamento favorevole nei confronti della classe di attivo azionaria. Delitala: Le parole d'ordine devono essere flessibilità e duttilità. In questo momento, comunque, abbiamo un atteggiamento prudente un po' su tutte le asset class. Così, dato l'elevato grado di incertezza di breve/medio periodo, e per limitare il rischio complessivo del portafoglio, siamo sottopesati sia sull'equity sia sulla duration delle obbligazioni. Caironi: Dal nostro punto di vista, le valutazioni non indicano Borse sopravvalutate. I ratio più significativi, come il prezzo/utili o il prezzo/valore di bilancio, sono in linea con la media storica e con la fase matura di un bull market. Inoltre, se teniamo conto che i tassi sul decennale rimangono bassi e che i timori di un rialzo inflativo si stanno manifestando con più insistenza, penso che un buon portafoglio azionario ben diversificato possa ancora aggiungere valore. In questi casi la volatilità può essere letta in due modi: non solo come debolezza, ma anche come opportunità di acquisto; a livello speculativo, ma ancor più come investimento di medio termine. Ghilotti: A fronte di un rallentamento dell'economia, ma in un contesto espansivo delle politiche monetarie, il mercato obbligazionario ha storicamente ottenuto risultati positivi, mentre l'equity ha performato negativamente. Di conseguenza, per quanto riguarda l'equity, noi arriveremo al 2008 in leggero sottopeso sui portafogli bilanciati internazionali. Mameli: Io sono molto preoccupata delle stime future degli utili. I p/e di mercato sembrano scontare ancora tassi considerevoli di crescita degli earning, a dispetto invece dei tassi di interesse che segnalano recessione. Il punto fondamentale è che gli utili attuali si discostano dal trend di lungo periodo addirittura del 50 per cento. E questo non è più sostenibile, specie in un ambiente globale così competitivo: il mercato si sta perciò avviando verso un sentiero di normalizzazione degli utili, e anche la crescita dell'azionario lo rifletterà. Tuttavia, considerando uno scenario di crescita non recessionistica, con l'inflazione solo in lieve aumento, è chiaro che il segnale relativo resta a favore dell'azionario rispetto all'obbligazionario. E anche i nostri modelli di valutazione supportano questa posizione. Ma occorre prudenza nel posizionamento e appare anche opportuno, in un portafoglio bilanciato globale, inserire asset monetari, come parcheggio e cuscinetto, nonché hedge fund per cavalcare la volatilità. Battisti: Il portafoglio Horatius è per sua natura flessibile, quindi potrebbe essere investito interamente in obbligazioni o liquidità qualora ritenessimo che il mercato azionario dovesse presentare rendimenti bassi o negativi nel medio termine. Ad oggi, però, il portafoglio è ancora completamente investito in azioni, così come lo è stato negli ultimi tre anni. Questo significa che da qui a un anno riteniamo che le azioni possano avere un rendimento superiore alle altre forme di investimento. D'altra parte, ciò non toglie che il 2008 possa essere un anno difficile come quello che si sta concludendo e che, soprattutto nella prima parte dell'anno, si possano avere forte incertezza e volatilità sui mercati o che si possano presentare nuovi elementi tali da farci cambiare decisioni. Trivelli: Anche io credo che le azioni non siano sopravvalutate. Tuttavia i p/e attesi non scontano ancora una revisione al ribasso degli earning, che potrebbe innescare correzioni rilevanti sul mercato. Quindi bisogna muoversi con molta cautela, andando a ricercare le singole opportunità d'investimento. 3 Quali le aree geografiche da privilegiare? E soprattutto, quali sono secondo voi i settori più promettenti verso i quali indirizzarsi? Trivelli: Per il 2008 i maggiori rischi potrebbero venire dall'Europa, che fino a questo momento scontava il fatto di essere poco esposta a rischi di rallentamento. L'America, invece, sconta da molto tempo uno scenario di rallentamento (talvolta anche di recessione) e beneficia del dollaro debole, che favorisce le esportazioni controbilanciando gli effetti negativi della crisi immobiliare. Per quanto riguarda i settori, manteniamo la nostra view prudente sul comparto finanziario, dove valuteremo nel primo trimestre del 2008 un graduale riposizionamento in caso di ulteriori correzioni. Siamo prudenti anche sui settori ciclici e preferiamo posizionarci su titoli difensivi come quelli del settore healthcare, utility e telecom; titoli con una buona visibilità degli utili, caratterizzati da un'abbondante generazione di cassa e da una generosa distribuzione di dividendi. Riteniamo inoltre che l'energia e le materie prime continueranno a crescere. Ma nel caso in cui il rischio recessione aumenti, su questi titoli potrebbero esserci prese di beneficio. Battisti: Noi non investiamo per settori o aree geografiche. In ogni comparto o Paese ci sono o ci possono essere buone società, con valutazioni attraenti e che quindi meritano un investimento. Ma se dobbiamo dare una valutazione generale, notiamo la buona tenuta dei consumi. Inoltre, abbiamo fiducia nella prosecuzione delle buone vendite dell'elettronica di consumo e nel recupero dei prezzi di vendita dei semiconduttori. Mameli: In termini di aree geografiche continuiamo a ritenere sottovalutato l'azionario americano e quello inglese, seppur con la prudenza legata alle valute. In termini di settori, invece, privilegiamo il comparto telecom, specie in Europa, dove il mercato è eccessivamente preoccupato delle strette nei regolamenti e della competizione. Ci aspettiamo che il consolidamento del settore continui, come anche l'integrazione tra telefonia fissa e mobile, e ci stiamo concentrando sui titoli di società con alti cash flow, elevate quote di mercato e livelli di indebitamento accettabili. L'altro sovrappeso è nel settore farmaceutico e delle biotecnologie, specie negli Usa. Siamo invece sottopesati su tutti i settori legati alle commodity, in quanto riteniamo che le materie prime siano ormai in una situazione di bolla. Ghilotti: In ambito azionario, gli Stati Uniti, l'area Pacifico e i Paesi emergenti sono le aree da preferire; a fronte di un sottopeso in Europa, Gran Bretagna e Giappone. Per quanto riguarda i settori, invece, in questo momento cerchiamo di posizionarci sui comparti indipendenti dal contesto macroeconomico internazionale, come l'healthcare. Caironi: Personalmente non sono d'accordo. Tra le macro aree sviluppate, l'Europa presenta indici di valutazione più interessanti rispetto agli Usa. Nell'ambito di una maggiore diversificazione, inoltre, è interessante mantenere l'attenzione su alcuni Paesi emergenti a elevata crescita economica, in particolare India e Brasile. Inoltre, aggiungerei a livello settoriale una maggiore attenzione ai settori meno ciclici come telefonici, utility, healthcare e consumer staple o comunque società ad alto dividendo che in questa fase di atteso rallentamento economico potrebbero dare maggiore stabilità ai portafogli. In ultima analisi continuiamo a mantenere una linea di investimento sulle nuove energie e sulle aziende legate alle soft commodity. Anche se i prezzi di tutti i prodotti agroalimentari si sono già mossi al rialzo e la domanda rimarrà interessante anche nei prossimi mesi. Delitala: Come la maggior parte dei colleghi qui presenti, anche secondo me l'area di investimento più promettente è rappresentata dagli Usa: il "paziente" più debilitato ma proprio per questo già in cura. La scommessa relativa si basa anche su valutazioni che incorporano un margine di sicurezza su possibili delusioni nei profitti attesi, nonché sul posizionamento degli investitori, con gli americani largamente sottoinvestiti nel proprio mercato. I settori preferiti sono quelli ad alto contenuto di proprietà intellettuale, quali il farmaceutico, il biotech o l'information technology. Chi ha una maggiore propensione al rischio, invece, può fare acquisti tattici nel settore più penalizzato dalla crisi, ovvero il finanziario, che offrirà le maggiori opportunità di rimbalzo. Beani: Anche noi privilegiamo gli Stati Uniti che, grazie alla flessibilità di tale economia e alla reattività delle autorità monetarie, hanno le maggiori chances di uscire da questa fase di impasse più rapidamente. Manteniamo inoltre una visione strategicamente positiva sui mercati emergenti, anche se nel breve abbiamo riportato alla neutralità la nostra esposizione a tali aree. I mercati meno preferiti restano Giappone e Regno Unito. In termini settoriali, pensiamo che una strategia fatta da un mix di settori difensivi con alto dividendo, come utility, telefonici ed energia, possa offrire un profilo rischio-rendimento interessante. 4 Qual è invece la vostra visione sul mercato azionario italiano? Qual è il futuro prossimo di Piazza Affari? Beani: In un contesto internazionale è difficile pensare a uno specifico caso Italia, perché sono davvero poche le caratteristiche particolari del nostro mercato nazionale agli occhi di un grande investitore, comunque portato a prestare più attenzione alla parte del mondo che vanta i maggiori tassi di sviluppo, ovvero i mercati emergenti. Anche dal punto di vista dei flussi l'Italia non è particolarmente attraente. Ciò detto, le valutazioni delle blue chip appaiono interessanti, soprattutto se si tiene conto della misura dei dividendi distribuiti. Inoltre, il vero e proprio crollo delle piccole e medie capitalizzazioni nel corso del secondo semestre 2007 ha creato molte opportunità di investimento. Caironi: Sono d'accordo che il vantaggio indiscutibile della Borsa italiana deriva dal fatto che racchiude aziende con ottimi dividendi e con valutazioni ancora competitive. Ma nella nostra visione internazionale, tuttavia, l'Italia mantiene un peso relativamente basso e sicuramente l'impatto della crisi subprime ha inciso in modo determinante, visto il peso del settore bancario sul listino nazionale. Rimane di fondo un'economia che cresce sotto la media dell'Eurozona e che, esposta all'export internazionale, deve fare i conti con un euro più forte e una maggiore competitività. Trivelli: È vero, Piazza Affari è stata fortemente penalizzata dalla composizione dell'indice, in cui i titoli finanziari hanno un peso importante. Un altro elemento penalizzante è dato dalla crisi del risparmio gestito: il mercato italiano è infatti percepito come locale, in cui i principali player sono i gestori dei fondi di diritto italiano. Si ha così una evidente distinzione fra i titoli ad alta capitalizzazione, che hanno ormai rilevanza a livello europeo, e titoli small cap, le cui performance risentono degli abbondanti flussi in uscita provenienti dai fondi comuni di investimento. Delitala: L'Italia quest'anno non si è comportata molto bene. Basti pensare che Piazza Affari sta sottoperformando il Dax di circa il 30 per cento. E un risultato tanto misero è derivato dall'aver avuto davvero tutto contro: i settori maggiormente presenti tra le large cap, ovvero banche e utility, avevano già vissuto l'attivismo da M&A. Da ultimo la disaffezione per le small cap ha travolto il resto della capitalizzazione. A livello strutturale il nostro mercato manca di appeal. Non abbiamo, ad esempio, una Siemens. Noi facciamo vestiti e questo limita l'interesse dei capitali esteri. L'unica scommessa può essere proprio il recupero dei finanziari, che rappresenta il propulsore del 2008, seguito dalle small cap. Battisti: Il fatto che Piazza Affari sia stata la peggiore Borsa europea può essere in parte giustificato dalla deludente crescita economica. E le drastiche rivisitazioni al ribasso delle stime di crescita per l'anno prossimo certo non aiutano. D'altra parte vediamo al momento molti titoli dalle valutazioni attraenti, sia in valore assoluto sia relativo, soprattutto tra le small e mid cap che sono state colpite pesantemente. Anche i titoli a più alta capitalizzazione hanno subìto una discesa a nostro parere eccessiva e immotivata, con i titoli bancari e finanziari che hanno avuto un coinvolgimento diretto poco rilevante nelle vicende dei subprime. Tra i titoli particolarmente attraenti segnaliamo Tenaris tra le blue chip, e Biesse e Ducati tra le più piccole. Ghilotti: Io direi che l'Italia è un mercato da private equity, segno di una fortissima attività imprenditoriale che il mondo ci invidia. Il difetto è che questo valore potenzialmente non trova sbocco come all'estero: per intenderci, in Usa fa nascere una Google, qui da noi non succede quasi mai. Mameli: Il mercato italiano è stato indubbiamente penalizzato dall'esposizione strutturale al settore finanziario. All'interno di Ubs Global Asset Management pensiamo che l'azionario italiano non sia da considerarsi a parte, in quanto a parità di rischio cambio vale la pena diversificare: perciò la view è sull'azionario euro più in generale. Riteniamo che, al di là di alcune piazze come Olanda e Irlanda, al momento le valutazioni dell'azionario euro sono tornate care. 5 Quali sono le vostre aspettative sull'andamento dei tassi per Federal Reserve e Banca centrale europea? Trivelli: Riteniamo che la Bce manterrà i tassi invariati nel primo trimestre 2008, ponendo una grande attenzione alle dinamiche inflative e dimostrando una scarsa disponibilità ad andare incontro alle esigenze del mercato. Solo il deteriorarsi dei dati macroeconomici e un'inflazione sotto controllo potrebbero far pendere la Banca centrale europea verso un taglio dei tassi nel secondo trimestre. La Fed, invece, continuerà a ridurre il costo del denaro anche nella prima parte del 2008, con l'obiettivo di mantenere la stabilità dei mercati finanziari. La crescita dell'inflazione sopra il target prefissato, tuttavia, rappresenta un grave fattore di rischio che la Federal Reserve potrebbe trovarsi a dover fronteggiare, dopo aver inondato il mercato di liquidità. Battisti: Consideriamo troppo complesso predire un anno intero di politica monetaria. Limitandoci all'analisi per i prossimi appuntamenti, constatiamo che entrambe le maggiori banche centrali sembrano fronteggiare un'accentuazione della pressione inflazionistica. Questo potrebbe impedire nuovi tagli alla Federal Reserve o comunque limitarne la possibilità di azione a un quarto di punto, anche nel medio termine. La Bce potrebbe viceversa decidere per un aumento sempre nell'ordine di un quarto di punto, nonostante le incertezze sulla crescita. Mameli: In termini di politica monetaria ci aspettiamo tagli meno rilevanti di quelli che stima il mercato, sia per la Fed sia per la Bce. La Federal Reserve, pur avendo correttamente agito privilegiando la responsabilità di evitare un credit crunch globale rispetto al problema morale di salvare chi ha concesso prestiti senza controlli, dovrà ora monitorare attentamente anche l'inflazione. Quanto alla Bce, in un contesto comunque di crescita economica seppur in fisiologico rallentamento, è probabile che più che tagliare, come il mercato si aspetta, resterà ferma. Ghilotti: Secondo noi la Fed continuerà a tagliare i tassi. In particolare, prevediamo altri due interventi nel 2008, con il costo del denaro che potrebbe scendere al 3,75 per cento. E possibili manovre espansive potrebbero interessare anche l'Europa, con i tassi Bce al 3,50% a fine 2008. Caironi: Anche noi crediamo che sia difficile fare delle previsioni sui tassi di interesse, soprattutto considerando le difficoltà delle banche centrali di guardare strabicamente, ovvero in parte all'inflazione e in parte alla crescita economica. Delitala: Noi vediamo un approccio diverso alla politica monetaria da parte delle due banche centrali. Con la Fed che potrebbe portare i tassi al 3,75% entro giugno e la Bce ferma alla finestra, in quanto ostaggio del trend in accelerazione dei prezzi causato dalle materie prime. Beani: Noi, invece, vediamo un taglio di un quarto di punto nel primo semestre sia da parte della Federal Reserve sia da parte della Banca centrale europea. 6 Quali sono secondo voi i principali fattori di rischio che incideranno sui mercati finanziari nel corso del nuovo anno? Beani: Il rischio principale è che le banche centrali e le autorità di governo sottostimino la situazione dei mercati del credito, focalizzandosi solo sul rischio inflazione, che peraltro vediamo in rallentamento nel 2008. Il che potrebbe far deragliare il nostro scenario di atterraggio morbido. Delitala: La mia lettura è che la crisi finanziaria innescata dal subprime è ormai più ampia e richieda attivismo da parte delle autorità di politica economica. Inoltre bisogna mettere fine al doloroso processo di re-intermediazione del credito da parte delle banche, pena il danno macroeconomico. Caironi: Partirei dal dollaro Usa, con la debolezza del biglietto verde che sembra più strutturale che congiunturale. E poi c'è l'incognita petrolio. La speculazione, infatti, ha dimostrato di poterlo portare in poche settimane a livelli estremi mai toccati prima, sfruttando l'effetto rigido dell'offerta e l'accondiscendenza di alcuni produttori. Ghilotti: In primis sicuramente il credit crunch, che non è stato superato. A questo dobbiamo poi aggiungere il surriscaldamento delle economie asiatiche, l'andamento del petrolio, nonché il pericolo immobiliare. Mameli: Anche io vedo come principale fattore di rischio l'impatto della crisi subprime. Ma c'è anche il problema delle commodity, la cui ascesa potrebbe impattare sia sull'inflazione sia sulla crescita dell'economia. Battisti: Il principale rischio per il 2008 è la possibilità di una fase recessiva negli Stati Uniti. L'altro rischio preponderante, strettamente legato al primo, è invece il riaccendersi dell'inflazione, sempre in America, che potrebbe impedire una politica monetaria espansiva da parte della Fed. Trivelli: Per il 2008, individuiamo in un probabile rischio l'acuirsi della crisi economica, provocata dal deteriorarsi delle condizioni del mercato del lavoro. Un altro fattore di rischio, inoltre, è dato dall'inflazione alta, che si mantiene stabilmente sopra i target prefissati e porta le banche centrali a perdere il controllo sul mercato. Sulle piazze finanziarie, infine, un'incognita è rappresentata dalla revisione degli earning, non ancora scontati dal mercato e che potrebbero portare a importanti correzioni.

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